曾经问过资深的财务人士，中国上市公司的年报的可信度有多少。他的回答是，90％左右。这样的回答充满了中国式的艺术，单纯从90％的数字来说，年报的可信度还是很高的，但是到底是哪10％的信息不准确或者是不可信呢？也许这10％的信息的重要程度要远远超出那另外的90％。

　　我的职业是卖牛奶（可能很多方家对这样的业务定位不屑一顾），因此对于涉乳上市公司（一个强人的自创，用来定义业务构成中乳品占据一定的份额的上市公司）比较关注。刚好手头有伊利乳业（600887）06年和05年的年报，大着胆子做了一个简单的分析。伊利两年的业绩表现是很优秀的，但是当我们仔细分析其中的部分指标，我们还是能够发现伊利在最近的运营中所面临的压力。当然，企业的运营是长期的，存在问题是必然的。不过通过和行业相关的人士沟通，绝大多数的人士对于伊利未来的前景并不是很看好。几乎所有的人都认为，在08年奥运会这样的巨大利好之下，伊利整体的发展应该继续保持强劲，但是过了08年之后伊利最近几年变化过程中所累积的问题将陆续的爆发出来。

　　笔者就以个人的浅薄的认识，谈一谈对于伊利的认识和理解，也大胆的设想一下伊利未来的发展路径以及发展过程中可能会面临的问题。首先，我们先简单的浏览一下伊利两年的报表相关的对比数字。

　　1、 企业成长指标

项目	2005年	2006年	差异
销售成长率	39%	34%	-5%
净利润增长率	22%	17%	-5%
总资产增长率	12%	38%	26%

　　从伊利的三项主要成长指标来看，表现还是不错的。以超过100亿的规模保持着30％以上的增长速度，虽然净利润的增长不是很理想，但还是可以接受的。不过总资产的增长有些疑惑，因为按照伊利的正常运营而言，总资产的增长不应该有这样的速度。参照伊利的资产负债率，我们发现，伊利两年的负债率提高了8％，也就是说伊利加大了贷款的力度。能够解释伊利加大贷款的理由的是，固定投入的增加（伊利在生产布局方面已经落后于蒙牛），而且要迎接奥运会也需要更多的资源投入。但是不支持伊利加大贷款的理由似乎更充分，因为作为快速消费品中的快速消费品，资金的回笼和周转应该都是非常迅速的，不应该出现流动性不足的问题。

　　从企业成长指标来看，伊利的发展仍然是强劲且良性的。

　　2、利润指标

项目	2005年	2006年	差异
毛利率	28%	27%	-1%
净利润率	2%	2%	0%
每股净收益	0.75	0.67	-8%
销售成本比率	70%	72%	2%
销售管理费用比率	3%	3%	0%
总成本比率	96%	96%	0%

　　从伊利两年的利润表现而言，如果以成长指标为参照，只能说差强人意。毛利率的下降和销售成本的升高都说明伊利在追求企业成长的同时，在自身的结构调整方面速度仍然是慢了一些。按照目前行业的平均水平而言，伊利的利润指标仍然是可接受的。但是如果和蒙牛的相关指标来对照，只能说在利润的表现方面差距是逐渐在扩大的。

　　3、经营行为指标

项目	2005年	2006年	差异
应收帐款周转天数	4.45	5.63	1.18
存货周转天数	32.82	36.29	3
应付帐款周转天数	31.57	36.49	5

　　从应付账款周转天数的增加，我们看到伊利通过延长应付来进行短期的融资的企图，这是企业运营中也经常采用的手段。但应付周转速度的降低从长远看来，对于企业整体供应链合作伙伴而言不是一个好消息，尽管以伊利的企业引力，不愁吸引不到更多更好的供应商。应付账期的延长也可以佐证流动性不足的问题。

　　而应收周转的减慢和存货周转的减慢就不能不说在整体的运营方面出现了效率降低的不好迹象了。虽然伊利的应收周转仍然处于行业中的领先水平，但是应收周转的减慢在一定程度上说明伊利曾经的经销模式在发生着一些变化，当然目前的变化仍然在控制范围之内。而存货周转的减慢，只能说明两个方向的问题，产品销售不畅或者是存货量增大了，不论是哪个方向对于快速消费品而言都不是一个利好的消息，当然也可能伊利有目的的增大了部分原材料的库存，也可能会造成存货周转的降低，如果是策略的增加存货也不能说明太多的问题。

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